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楊智皓 大華期貨專業襄理 (2007-09-02)

金融市場是由錢所堆砌而成的世界，也就是錢的流向可以決定行情該如何發展，雖然一般而言金融商品的走勢仍和其基本面的走勢有關，也就是基本面看好時，價格理應上漲，反之則會下跌，但知名的經濟學家凱因斯也說過，等到長期我們都死了，且由於衍生性商品本身的特性：高槓桿的倍數獲利或風險，因此使得我們在操作時，並無法像股票或其他商品一樣，可以採取較長期的投資方式，有時候我們必須將焦點放在短期的走勢變化，這時候代表金錢流向的籌碼面，其實就有著高度的參考性了。

隨著期貨商品的蓬勃發展，為了解市場上有實力的控盤者及法人的留倉動向，大家也開始越來越注意籌碼面的變化及發展，而其中最為人所重視的就是期貨大額交易人未沖銷部位結構表，一般人在觀察此項表格，特別重視的都是特定法人的留倉部位變化，而觀察其留倉部位的方法，一般都是採取絕對數字的增減，來判斷其對於後勢的看法，若是呈現淨多單增加，則代表法人對於後勢看好，反之若淨多單減少，則認為法人對後勢偏空，不利行情向上發展，但若僅以此方式來判斷法人籌碼，則可能有失精確了。

舉例而言，在2005年倫敦地鐵爆炸案發生的前後，特定法人的空單籌碼呈現大幅度的增加，不少人看到這個情形，就此認定法人對後勢看法偏空，進場去做放空期貨的動作，也因此受到不少的損失，以下就來為各位說明這個例子。

特定法人在期貨留倉部位持續增加淨空單，其留倉部位由7月7日的淨空單10,902口(多單2,161口及空單13,063口)，增加到7月15日的淨空單17,678口(多單3,440口及空單21,118口)，由於空單增加的趨勢明顯，而其留倉部位亦為大幅度淨空單，因此不少人就此進場放空，而同一期間期指卻由7月7日的6,166點大幅上漲至7月15日的6,411點，漲福約4%，但這段期間的空單卻未有退場的跡象，反而隨著指數上升而增加，看起來特定法人的空單部位似乎遭受到不小的損失，留倉的空單部位也因此被強軋空，但特定法人留下大幅度空單，就真的是代表後勢偏空嗎？我們觀察這段期間(7月7日~7月15日)的外資買賣超，外資總共大幅買超了307.94億，期貨部分增加的大幅淨空單剛好配合其在現貨的大幅買超，大盤持續上漲也未看到空單認賠出場的現象，似乎顯示了其空單的功能非看空後勢的投機性空單，反而以保護現貨部位下跌的避險空單為主，也因此我們看到大幅度淨空單不代表後勢一定會有轉弱的可能性。

而台指期96年年中一度攻上9,800點整數關卡時，亦是和前面類似的例子，特定法人同樣持續增加大幅度的空單部位，不過在現貨部分同樣鉅額的買超，而指數當然也是同樣緩步上攻，同樣說明了我們在判斷法人的意圖時，不能只憑期貨的留倉部位，還要配合其現貨的操作情形，來得知其真正的意圖。

若我們用另外一個角度思考，特定法人雖持續增加淨空單，但指數卻沒有往下被摜破的跡象，反而持續走揚，似乎顯示了盤勢的強勁，也說明了向上的趨勢才是正確的，因此在判斷法人的留倉部位時，需要配合在現貨的買賣超及指數的趨勢來作判斷，如此才可得知其操作上的意圖，避免錯判法人走勢所造成的損失。